El fabricante de Ozempic y Wegovy encadena su tercer trimestre de mejora y por fin crece en Estados Unidos y en el resto del mundo a la vez. Pero cobra menos por cada tratamiento en casi todos sus mercados, y el medicamento que debe sustituir a su gran éxito no tendrá resultados definitivos hasta 2029. MOAT 3,29.
Hay dos formas de que una empresa crezca: vender más unidades o cobrar más por cada una. Cuando una crece en volumen pero baja en precio, la pregunta que importa es si el volumen llega más rápido de lo que cae el precio, y durante cuánto tiempo.
Novo Nordisk —la farmacéutica danesa que inventó la semaglutida, la molécula de Ozempic para la diabetes y de Wegovy para la obesidad— presentó el 4 de noviembre sus resultados del tercer trimestre. Son el mejor ejemplo de esa carrera entre volumen y precio que se puede encontrar hoy en bolsa.
Los números del trimestre
Según la nota de resultados de la propia compañía, entre julio y septiembre:
- Ventas de 79.195 millones de coronas danesas, un 4% más a tipo de cambio constante.
- Ventas de medicamentos para la obesidad, un 22% más. Las de diabetes, un 5% menos.
- Beneficio operativo ajustado de 31.720 millones, un 27% más.
- Caja libre de 83.780 millones en los nueve primeros meses del año, un 18% más.
- Y la previsión para el año completo, subida por tercera vez: ventas y beneficio entre un 2% menos y un 2% más, cuando en agosto esperaba entre un 6% menos y nada.
Fíjate en el contraste: el beneficio sube un 27%, pero las ventas solo un 4%. La diferencia tiene truco, y lo explicamos más abajo.
El problema: cada paciente paga menos
La frase que más se repite en el informe es «menores precios realizados». Aparece en Estados Unidos, en Europa, en China y en Canadá.
- En Estados Unidos, las ventas de Wegovy inyectable caen un 13%. La compañía lo atribuye sobre todo a precios más bajos, con un volumen que sí crece.
- En Canadá, la patente de la semaglutida ya ha vencido. El precio baja, aunque el volumen, según la empresa, se mantiene.
- En China, el precio de lista se rebajó a finales del año pasado.
- Y lo que viene: el acuerdo con la Administración estadounidense para abaratar estos medicamentos entra en vigor en 2027.
Además, la diabetes —su negocio tradicional y todavía el mayor— va a peor: pasa de crecer un 3% en el trimestre anterior a caer un 5%. En Estados Unidos, Ozempic inyectable vende un 11% menos.
El mercado, mientras tanto, sigue explotando: según los datos de IQVIA que cita la propia Novo, el mercado de fármacos de marca para la obesidad crece en torno a un 70% en volumen. Novo crece mucho menos en valor, porque una parte de ese crecimiento se le va en precio y otra en competencia.
Lo que sí funciona: la pastilla (y por qué no es lo mismo)
Aquí está la gran noticia del trimestre. La versión en pastilla de Wegovy, lanzada en Estados Unidos en enero:
- Vende 5.394 millones de coronas, unos 850 millones de dólares, frente a 3.218 millones tres meses antes. Un 68% más, según nuestros cálculos.
- Suma más de 8 millones de recetas desde su lanzamiento. La compañía la presenta como el mejor lanzamiento de un fármaco de este tipo en la historia de Estados Unidos.
- Se lleva unos 8 de cada 10 pacientes nuevos que empiezan un tratamiento oral para la obesidad en Estados Unidos, frente a la pastilla rival de Eli Lilly.
- Ya está en siete países fuera de Estados Unidos, con más de 20 previstos en 2027.
Por eso, por primera vez en el año, crecen a la vez Estados Unidos (+1%) y el resto del mundo (+8%).
La distinción importante es esta: la pastilla no es solo un producto nuevo, es un canal nuevo. Se vende a precio fijo, entre 149 y 299 dólares al mes según la dosis, directamente al paciente, sin depender tanto de las aseguradoras. Crece en volumen, pero a un precio por paciente más bajo.
Lo que dice la dirección
El consejero delegado, Mike Doustdar, habló de un trimestre «más fuerte de lo esperado» y puso el foco en tres cosas.
La primera, el siguiente lanzamiento. La empresa prepara la llegada a Estados Unidos de CagriSema, su combinación para la obesidad, a principios de 2027 si la aprueban los reguladores. Este trimestre ha publicado dos ensayos favorables: un 21% de pérdida de peso en uno, y en otro más pérdida de peso que la dosis más baja de tirzepatida, el fármaco de Lilly.
La segunda, el calendario. La compañía promete un lanzamiento importante cada año: CagriSema en 2027, cagrilintida en 2028 y zenagamtida —la que debe tomar el relevo de la semaglutida— en 2029. Su objetivo es crecer hasta 2030 al ritmo de las grandes farmacéuticas.
La tercera, la disciplina. Ha bajado su inversión prevista en fábricas de 55.000 a 50.000 millones de coronas este año, y anticipa que seguirá bajando.
Un detalle que la propia empresa no destaca
De dónde sale el +27% del beneficio. Hace un año, Novo cargó unos 9.000 millones de coronas en costes de reestructuración en ese mismo trimestre. Comparar contra una base tan baja infla el crecimiento.
Según nuestros cálculos, si se quitan esos costes y los 3.500 millones de gastos puntuales de este año, el beneficio operativo crece en torno a un 8%. Es un buen dato, pero no es un 27%.
Y hay otra línea que dice mucho. La empresa ha registrado un deterioro de 4.100 millones por «redimensionar» su red de fabricación, además de otros 1.800 millones en costes de contratos de fabricación. Traducido: construyó más capacidad de la que va a necesitar. También ha cerrado otro ensayo cardiovascular, el de ziltivekimab, con un deterioro de 4.600 millones.
La otra cara honesta
- Una caja enorme: 83.780 millones de coronas de caja libre en nueve meses.
- Deuda a la baja: la deuda neta pasa de 95.145 a 79.725 millones en un solo trimestre.
- Promesas cumplidas: tercera subida de previsión del año, y la caja libre prevista sube de 45.000-55.000 a 60.000-70.000 millones.
Nuestra valoración del MOAT: 3,29 / 5,00
En nuestro marco de 18 criterios inspirado en Terry Smith, Novo Nordisk obtiene un 3,29, igual que el trimestre anterior. La mejora comercial es real, pero no cambia lo que hizo bajar la nota en agosto: un sucesor que no tendrá resultados hasta 2029 y patentes que vencen en 2031-2032. Su punto más fuerte es la escala: pocos en el mundo pueden fabricar estos medicamentos en tanta cantidad, y su margen bruto supera el 80%. El más débil es el poder de precio: cobra menos por paciente en casi todos sus mercados.
La lección para llevarte
Vender más a menos precio puede ser una estrategia ganadora si el volumen crece más rápido de lo que cae el precio. Novo lo está consiguiendo, gracias a una pastilla que ha conquistado el mercado oral en meses.
Pero esa carrera tiene fecha límite. Cuando caduquen las patentes de la semaglutida, el precio caerá mucho más deprisa. Lo que hay que saber es si sus sucesores llegan a tiempo.
Datos de contexto
A modo de reflexión educativa —nunca como recomendación—, algunas referencias:
- MOAT (marco propio): 3,29 / 5,00
- Ventas: +4% a tipo constante; obesidad +22%; diabetes −5%
- Wegovy en pastilla: 5.394 millones de coronas en el trimestre
- Previsión del año: entre −2% y +2%, subida por tercera vez
- A vigilar: el precio por paciente y la aprobación de CagriSema
Lo que hay que mirar en febrero, con los resultados del año: la previsión para 2027, si la pastilla sigue creciendo y si Estados Unidos aprueba CagriSema.
Este contenido es exclusivamente educativo e informativo. No constituye recomendación de compra o venta ni asesoramiento financiero. Los datos proceden del informe de resultados y de la presentación a inversores publicados por la compañía el 4 de noviembre de 2026, que no están auditados; no se ha tenido acceso a la sesión de preguntas de la llamada de resultados. El crecimiento de la pastilla en el trimestre, el crecimiento subyacente del beneficio y la conversión a dólares son cálculos propios a partir de las cifras publicadas. Invertir en renta variable implica riesgos elevados, incluida la pérdida de capital. Cada inversor debe realizar su propio análisis.
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